易憲容:“新平庸”下的全球經濟面臨另一場金融危機

2019-06-05 11:25:26

原標題:“新平庸”下的全球經濟面臨另一場金融危機

清華大學中國與世界經濟研究中心授權鳳凰國際智庫發布

易憲容

摘要:美國金融海嘯之後,各國政府為了救經濟,競相推出過度寬鬆的貨幣政策,競相過度

擴張信貸,向市場注入大量的流動性。大量的流動性從銀行體系中流出,並沒有進入實體經

濟,而是以各種方式推高各種資產價格。如果用一個泡沫來掩蓋另一個泡沫,那么一場新的

金融危機也不可避免。

所謂的“新平庸”,是國際貨幣基金組織(IMF)總裁拉加德在2014年10月的一場演

講中提出的,主要是指由於投資不足,以及低信心、低增長、低通貨膨脹所造成的經濟惡性

循環,從而使得經濟成長持續低於長期平均值,而且就業疲弱不振。拉加德把這種現象稱為

新平庸。因為當前的新平庸現象與過去曾經發生過的長期停滯有些相似,當前世界各國不得

不為擺脫這種新平庸而出台各種政策,但除美國之外,其效果都不佳。

一般來說,目前所說的新平庸主要起因於2008年的美國金融海嘯。在美國金融海嘯之

後,全球經濟成長基本上是步履蹣跚。金融海嘯前的2003年至2007年全球平均經濟成長

率為5%左右,但是在金融海嘯之後的2008年至2014年全球平均經濟成長率下降到3%左右,

尤其是已開發國家其經濟成長率更是下降到只有1%。造成新平庸的原因很多,但是最為主要

的原因應該是各國競相推出過度寬鬆的貨幣政策,競相信貸過度擴張。我們可以看到,美國

金融海嘯之後,各國政府為了救經濟,基本上都採取了信用過度擴張的政策,向市場注入大

量的流動性,把正常的市場利率推低到極端的水平,比如零利率及負利率。本來把金融市場

的利率推低,是希望藉此來降低金融市場的融資成本,鼓勵企業利用低成本的資金增加投資,

從而創造市場的就業機會,然而除美國之外,信用過度擴張的貨幣政策並沒有讓這些國家經

濟走出困境,反之不少國家所面臨的困難與問題更大,陷入了新平庸的困境。

而這種新平庸的困境在各國的經濟生活中主要表現為以下三個方面。一是2008年美國

金融海嘯以來,全球總債務增幅竟然比金融海嘯前7年(即2000年至2007年)全球經濟

欣欣向榮的時期增長更快。比如,在金融海嘯之後,全球22個發達經濟體的債務均出現爆

炸性的增長,債務增幅一般達到GDP的50%以上;而中國的債務從2007年以來更是爆炸式

的增長達3倍以上,新興國家是這股債務快速上升的主體。

各國的債務快速上漲,大量的流動性從銀行體系中流出,並沒有進入實體經濟,而是以

各種方式推高各種資產價格。比如美國的股市標準普爾指數從2009年的666點上漲到目前

有2100多點,道瓊斯指數由6000點上漲到目前18000點,上漲幅度都達3倍以上。歐洲、

日本等國的情況也是如此。最近中國的股市也步上這些國家股市飈升的後塵。同時,不少國

家的房價全面上漲。比如中國、英國、加拿大、澳大利亞等國的房價在這個期間都出現快速

飈升的情況。尤其是中國,在此期間,一些城市的房價飈升達10倍以上。房價快速飈升,

不僅使得從銀行體系流出的資金越來越脫離實體經濟,而且也由於住房在統計中為投資品而

不納入消費價格指數,從而造成了不少國家通貨緊縮的假象。

可以說,這種以信貸過度擴張來讓負債水平高企,無論是政府持有債務還是企業及個

人持有債務,都會拖累經濟成長並增加金融危機風險,進而可能導致經濟陷入嚴重衰退與

危機。也就是說,如果經濟繁榮是建立在信用過度擴張的基礎上,當這種信用過度的增長超

過了服務於實體經濟的臨界點時,那么債務的利率負擔就會把收入增長吃掉,企業及個人償

還能力就會出現問題,就算央行把利率降到到零也起不了什麼作用,大型的“去槓桿化”就

會發生或金融危機就會爆發。也就是說,如果用一個泡沫來掩蓋另一個泡沫,那么一場新的

金融危機也不可避免。

二是新平庸現象造成了勞動報酬占GDP的比重全面下降。從相關的資料來看,台灣、

日本、韓國、美國和德國的勞動者報酬占GDP的比重,1991年時分別是51.6%、52.3%、46.1%、

55.9%、53.7%,至2013年時分別是44.7%、51.9%、43.4%、52.8%、49.6%。也就是說,在

金融海嘯之後,這個期間的科技行業的能者通吃及信貸過度擴張全面推高資產價格,從而使

勞動者的薪資報酬增長停滯及占GDP的比重全面下降。其中日本可能因為經濟長期低迷而

使得勞動報酬份額下降的幅度有限,但美國及德國都下降了3-4個百分點。韓國及台灣下降

的幅度更達6個百分點。中國及其他國家的情況也是如此。勞動者的薪酬增長停滯及占GDP

比重下降,不僅意味著勞動者實質性的薪酬水平增長有限或停滯,也意味著絕大多數居民

可支配收入增長緩慢而使得實際消費力不足。這應該是當前經濟成長動力不足的根本原因

所在。

三是金融海嘯之後社會財富分配更是出現了嚴重的兩極分化。比如美國在這個期間,美

國貧富差距達到空前的程度。美國加州大學薩伊教授的研究指出,2012年全美頂尖1%高收

入組別的收入激增19.6%,而其他99%的收入只是增幅為1%。因此,1%的高收入組別占2012

年全美居民收入總值高達19.3%,所占比例之高,為1928年以來之最。如果把資本投資收

益計算在內,此一頂尖高收入組別占全美收入比例由2009年的18.1%增加到了2012年的

22.5%。也就是說,過去5年,美國量化寬鬆的貨幣政策看上去是保證美國經濟沒有走上1929

年那樣經濟大蕭條之路,並讓美國經濟從危機陰影中走出。但是該政策最有利的只是少數富

人,而不是全體美國人民。在美國是這樣,在其他國家的情況也是如此。比如2014年7月

北京大學中國社會科學調查中心發布的《中國民生髮展報告2014》指出,中國頂端1%的家

庭占有全國三分之一以上的財富,而底層25%的家庭卻僅占有全國1%的財富。社會財富嚴

重分配不公同樣是影響居民消費不足的重要的原因。

總之,金融海嘯已經過去了7年,在此期間各國政府都在採取信貸過度擴張的方式救經

濟,但是這些政策不僅沒有讓各國經濟走出當前的困境,反之造成了各國經濟成長中嚴重的

後遺症。因此,各國政府該是對這些政策因素進行反思的時候了。

(作者為中國社科院金融研究所巨觀室主任)

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