中國股市回憶錄

2018-10-12 02:31:07

中國年輕的A股市場,從1991年開始至今的2012年已21個年頭了。在這21個年裡,以上證指數計,其中有11個年頭是牛市(上升市);如以深綜指計,則有10個年頭是牛市,平均來說11個年份是牛市,或者說以年計,22年中有一半的時間裡是牛市,並不象有人說的中國股市是“牛短熊長”,而是牛熊交替上演,演出一幕幕的悲喜劇。

牛市是令人興奮的,而熊市則令人難忘。回顧這一半年份時間裡的熊市是很有意義的。

陽光下無新鮮事,股市也一樣。該牛的時候誰也擋不住,該熊的時候,怎么叫喚也沒用。以平常心看待市場,就像觀自然界現象一樣的坦然,才能真正經歷好熊市——無論是什麼樣的熊市。

一、1993-1996年的大熊市

先說1993年開始的那輪熊市。我自己趕了個半,1993年年末才在深交所登記公司辦了個深戶帳戶開始涉入股市,開戶時聽朋友說股市已經跌了差不多一半了,現在入市會有大底抄,懵懵恫恫地就“入市”了。結果一入市先趕上了個大熊市。1994年年初,深市開盤233點,上證833點,半年後的7月末,深綜收盤95點,上證333點。此時,市場下跌已經17個月,離1993年2月的深滬股市的頂部已分別跌去74%和79%。隨後在“三大政策”下股市開始了“大井噴”,一個半月,上海從325升到1052,深圳從94點升到234點。隨後又是大跌並一直陰跌至1996年年初,上海跌至512點,深圳105點。結束了1993-1996年初的大熊市。

這輪熊市的背景就是1992年小平“南尋”後全國大幹快上,到處都是基本建設的工地,造成固定資產(包括房地產)投資巨增引發嚴重的通貨膨脹,當時的通脹率(CPI)急速竄升,1994年時已達24%。朱總理主政國務院金融工作後的第一件事就是宣布搞“巨觀調控”,1993年5月將銀行利率從7.56%一下子提到9.18%,兩個月後又提到10.98%(然後就是不斷增加的保值貼補率)。股市在此背景下,“飛流直下三千尺”,上海從1558開始僅5個月時間一氣跌至777。經過幾個月整理後向下突破,從777一直跌至325。

在此期間,深股沒有一隻股票不跌,各股跌幅都差不多。而上海則有幾隻典型的“莊股”如界龍實業等硬撐。但當“三大政策”催生的“333”大行情開始後,所有的股票都翻幾番地漲,而界龍等莊股則開始緩慢下跌。在我的記憶中,跌市到末期,深圳已沒有10元以上的股票,5元以上的僅2、3隻,如深發展、深中集等,而2-3元的股票基本上占到了90%以上的比例。最後深市全天日成交額僅不足5000萬元,除了天天的跌,就不知道漲是什麼滋味了。

在此期間,流行的是“什麼時候賣都是對的,什麼時候買都是錯的;賣什麼都是聰明的,買什麼都是傻瓜蛋”的口頭禪。但是,在1994年8月1日,“三大政策”從天而降,股市則象換了人,指數開盤漲20%,收市指數漲33%!此後連續上漲,井噴了1個半月後又開始掉頭向下,一路陰跌不止……

雖然如此,之後的熊市則和“333”前不同了,並不只是下跌。指數在陰跌,但深圳股市卻悄然展開了“川老窖、蘇常柴、深中集、深長城”四大天王超級績優股的慢牛行情。它們的共同特點是:盤小績優,業績超群,且都是1994年才上市的新股。深圳的老股民們面對這“新面孔”的績優新貴,似懂非懂,不敢碰,但它們卻逆市創新高漲個不停。當上海那邊一個勁地爆炒“浦東概念股”、“國企大盤概念股”而吸引資金和眼球時,死市一樣的深圳股市這邊卻是獨立的“績優股”行情!

在我那時剛剛入市不久,完全看不懂上海的“莊股”和“概念股”行情,在對股市幾乎絕望甚至厭煩的時候,這4隻“天王股”給了我將精力真正投入股市的希望,甚至由此喜歡深圳股市而討厭上海股市。所以,一開始我似乎就是個“價值投資人”(呵,那時可沒這詞)。回想當年再對比現在,我甚至覺得現在21世紀的“藍酬股”的水平趕不上1994-1995年深圳股市的這四隻小盤績優股行情挖掘的水平!

說也奇怪,儘管熊市給人痛苦的回憶,但到1996年大牛市起來後,我常常懷念那遍地都是2元多股價的時候,心想,以後要是再來熊市我可要好好珍惜。別看我錢少,但我可以買大把很多才2元多股價的雲白藥、萬向潮、深能源……等等潛力優質股的股票,拿著,我就不信今後還會再缺柴米油鹽!

所以,那次熊市經歷,也使我從此對熊市有了種特別的愛。對股市的悲觀絕望?呵呵,至少這種情緒從那時起就在我的心裡消失了。

二、1997開始的熊市

與1993-1996年的大熊市相比,1997年從1510到1025的調整簡直可以忽略不計。但是,對於持股不當的人來說則可以說也是一場“滅頂之災”,接下來的熊市可能比1993年開始的那輪熊市更慘。在回顧1997年行情見頂之前,先看段1996年年末的一段插曲:

1996年12月中旬,在深滬“垃圾低價股行情”炒得如火如荼時,管理層坐不住了,從提示風險開始到氣急敗壞似的發了篇《正確認識當前股票市場》的社論,社論的語氣簡直如文革“516”通知般的嚴厲。還新出台的交易規則改變:從T+0改為T+1,並實行股票漲跌停板限制(這一交易制度居然一直到現在都不再改了!)。第二天開始,人們從未見過的景象出現了:一開盤全部股票在跌停板上但幾乎無成交量。就這樣,連跌一個星期,深圳從476點一氣跌到270點,那幾天如果還不知道什麼叫“目瞪口呆”,那就可以好好體驗一下了。

人們慢慢明白了:管理層不讓炒垃圾股?那好,咱去炒績優股!從此,深發展、四川長虹、深科技等又開始拔地而起,一發不可收拾:50、60、70元……高價股的記錄一路刷新。一直到1997年5月份,管理層又出招了:增發300億新股;印花稅提高到0.6%;國有企業、上市公司不得炒股、有股的必須拋出。——新的三大政策。股市象碰到了牆壁的皮球,開始掉頭震盪向下,一直跌到9月末。1510到1025。

從此,風向又變了,發展、長虹等象徵性地反彈了後開始陰跌,而出現了新的垃圾股行情:美倫股份(泰達股份)、川長征(托普軟體,已退市)、北京天橋(青鳥天橋)、延中實業(方正科技)開始晃晃悠悠地一路上漲,越不明白越漲——長達4年之久的資產重組股的行情開始了。而96-97年風光無比的績優股四川長虹、深發展等等開始了長期的牢獄之旅:一路不回頭的漫漫下跌。1996-1997年賺大錢的人開始口呼“看不懂”了。這看不懂的垃圾漲、績優跌的行情一直到2001年,垃圾股的股價到2001年時普遍都超過有正常市盈率(那怕是30-50倍PE)衡量的績優股的股價。而“莊股”在那時成了人們賺錢的主要工具套路之詞:跟莊。2001年2月,吳敬漣講話了:中國股市象個大賭場。呵呵,可不是嘛,那時書店裡關於股票的書全都是“如何戰勝、識別莊家”,股評人個個都成了分析莊家的“心理專家”。賭場也沒這么多“心理專家”!這似乎才是2001年開始指數崩潰的內真正內在原因。

所以,在我的印象里,那輪熊市也可以說是從1997年5月就開始了,一直到2005年年末,8年之久的長期陰跌——看看深成指、滬180(原先的上證30)就知道了。

一直有人說2001年開始的下跌是由於“國有股減持”政策,呵呵!如果沒有這個政策,股市就不去跌了?當氣球被一個小石子碰破後去怨石子太壞而不怨氣球吹得過脹了,這就是很多“經濟學家”腦子裡根深蒂固的思維方式。

2001年5月份,在與一位當時國內最大券商做自營的老總交談中聽到如下的話:

“……中國的股市會象現在這樣慢慢地一直漲下去。……理由?政府會讓股市走熊嗎?走熊對誰有好處?如果連我們都不行了,那中國的證券或整個金融業恐怕都崩潰了,可能嗎?”

一位當時隨行的朋友私下問我,他說得有道理嗎?我當時真的無言,因為雖然不同意他的看法,但我的確找不到任何有力的理由去反駁。當時,已是1996年以來牛市持續的第5個年了,連垃圾股都可以在10元以上不跌,真的想不出為什麼股市將要走熊。

但是,好在“股票的價值”這個最樸素的觀念在我腦子裡還根深蒂固,但那時別說給別人說,當時的市場紛圍,連自己也懷疑:價值價值,再價值也抵不過“莊家”的力量。雖然明知股票完全不值真實的價錢,但似乎想要讓股票跌?太難了!

但是,6月中旬,國有股市價減持10%的辦法出台,大盤跌了一下,但隨後又基本啟穩,市場陷入爭論中。在爭論中開始走軟。但市場的真正崩潰和加速暴跌,其實還是8月份當時的“超級明星績優股”(基金重倉股)銀廣夏、東方電子的業績“造假”暴光。隨後,象商量好似的,一貫“績優高成長”的風華高科、清華同方、環保股份、大唐電信等等業績紛紛出問題的中報披露,連當時力量尚薄的基金也開始加入到了砸盤絕望的陣列中,而“資產重組”這個炒了幾年的“題材”終於也在管理層重組的放緩審核中消失了。市場還炒什麼?牛市思維徹底沒了市場。大盤隨之一瀉千里。而憤怒的股民、輿論則紛紛開始把熊市的誘因歸為“國有股減持辦法”上來,於是這邊一個勁跌,那邊火藥味十足的聲討“國有股減持”之聲一浪高過一浪,憤怒、失望的交織都在大盤的狂跌中宣洩。

在輿論把矛頭全對準“國有股減持”這個政策上時,2002年年初披露的01年年報才揭示出一個不太引人注目的核心問題來:上市公司的業績已經滑落到歷史最差,以ROE計,僅5%左右,剛剛夠銀行的貸款利率!且當時看不到任何經濟上的亮點,如何改變這一低效益的狀況完全沒有希望。更可悲的是,剛剛經歷了銀廣夏、東方電子等等“高業績股”造假的市場,完全不相信哪家公司能再次“烏鴨變鳳凰”。市場的悲觀已經蔓延到任何類型的投資人意識里。炒題材的,找不著北在哪,炒業績的,更是搖頭,哪有業績股?有也是假的!於是當“624”的政策“大利好”來了後,也就僅僅一兩天的行情,竟成了後知後覺者的“勝利大逃亡日”。

這時,反思A股市場的人士開始真正陷入了絕望:連國家國務院都首次向市場認錯,收回了“熊市主誘因”的國有股減持政策,為什麼還要熊?於是,“這一輪熊市是對改革開放以來的總調整”的觀點基本達成共識。既然如此,那么大盤不跌個80%、90%是不會結束熊市的。

說實在,在我腦子裡,這個結論在01年熊市一開始我也是這樣認為的。理由是:1996年以來,市場完整的炒作周期,績優、成長(IT股)、垃圾股的價值發現(重組)全部進行了一遍,故事講完了才發現,炒了一圈後公司業績竟然變為歷史上最差的了,股市既然開了個這么個大玩笑,那不還“總賬”行嗎?

但是,2003年年初,有關經濟數據促使我重新反思這一觀點。2245的牛市頂峰,居然是在我國經濟不怎么繁榮時產生的,這樣的“頂”真的很厲害嗎?

——2001-2005的熊市反思

2003年在中國經濟明顯的強勁增長中,股市也開始慢慢復甦。對此,我曾表達過一種觀點:新牛市可能在2003年年初就已經開始了(03年年初寫了篇《瑞雪兆豐年》小文)。理由就是中國上市公司的ROE可能已經見底,而利率在可見到的未來也不會再明顯上升,新牛市的推動力已經很清楚:汽車房地產業的繁榮並由此推動經濟的全面復甦。

但是,在2004年年初,我又反思了上述判斷,這輪經濟復甦基本上是以周期性行業的投資拉動的,它們很容易也很快會達到景氣高峰,隨後會怎么樣?按我當時的理解,資本收益率圍繞資本成本波動的規律必然會使股市重新走熊,而且將是很慘烈的走熊,於是在2004年年初寫篇《2004:風險防範仍是第一要務》),說由當時1307點起來的行情既不是所謂“大B浪反彈”,更不是所謂的“新牛市”,而只是兩年多中繼整理的“尾段行情”,應警惕“指數未來不但會破1300點,且一破即不回頭地向下”。

很幸運,指數在2004年的確是這么走了,1783點下來後直破1300,直到2005年的998。而2005年的ROE在巨觀調控下也的確在增長了兩年後開始下降。但是我也發現,象茅台、蘇寧、張裕、鹽湖鉀、白藥、中興、上機場等一批批股票,根本不隨大盤的下跌,不斷地上漲,頗有點95年時蘇常柴、川老窖等熊市牛股的勁。這使我意識到,這是否是熊市的中末段呢?但是,如果是熊市的中末段,那么未來新牛市的推動力又是什麼?還會是那些周期性行業的重新繁榮嗎?為什麼這么短時期內這些周期性行業在一片“產能過剩”的預期中又快速地復甦?

這些顧慮,使我在2005年的投資上縮手縮腳,陷入不知所措之中,“做波段”成了我的主要策略。

而06-07年開始的大牛市,則使我對於資本、資本收益率的認識有深一步的理解,公司的價值究竟是什麼,投資又意味著什麼。熊市教育人,牛市也同樣教育人。這對於認識現在的市場、現在的投資都是啟迪的財富。

——熊市期間“頂底”的經歷

在我1994年年初剛入市就遇到大熊市,回顧起來讓我感到幸運,正因為受到傷害才讓我真正的去感受和思考投資的問題,走到投資這條路上。“333”行情為什麼會在那么絕望的情況下拔地而起?1996年年初又為什麼會爆發新牛市?1997年5月為什麼會嘎然見頂?為什麼當初業務相同且齊名的金田、萬科命運後來完全不同?……一系列的經歷讓我對投資有了不斷深入的認識。

96年之前的見底見頂我只目睹了一些股評人“技術分析”的結果,對錯不說,但那種似乎與股市本身的基本面意義完全無聯繫的“技術分析方法”給我留下了神奇和神秘的印象。但是,真正給我啟發的“見頂見底”現象則是1996年年末“人民日報”社論導致的股市連續跌停(上面說過)。就先說說1997年股市的見頂吧!

1997年5月的見頂

1997年4月末,我的一位在銀行工作的朋友告訴我,國債發不出去了,因為股市太火爆,居民包括各機構沒人去認購國債,都去買股票了。他說有些擔心,我聽後也有點冷水洗脊梁骨。1996年末為什麼會出“人民日報社論”打壓股市?儘管有100個理由股市上漲擋不住,但我仔細考慮後對他說,可能會要出問題了。果然,5月份一到,政府的比幾個月前更具實質意義的“三大利空政策”出台了:提印花稅、增加新股額度、國有企業不得炒股票。轟轟烈烈的牛市行情嘎然見頂!

我慢慢理解了。我覺得我如果是政府,我也會發利空把股市給幹下去的。國債是乾什麼的?養軍隊、養政府的!你股市的這種漲法已經威脅到政府的根本利益了,你已經出格了!——市場已經到了其中一方不能忍受的程度了,政策,就是這樣被“逼”出來了!

政策是市場的一部分——從此,我對之的認識深入了一步。

1999年5月的“見底”

1998年東南亞金融危機愈演愈烈。中國儘管有之一定的隔離,但是人心惶惶,當時我並不懂任何經濟層面的事(現在也不怎么懂),根本不知道會對中國產生什麼影響。但是我當時所跟蹤的幾家公司業績卻是在出乎意料的下滑。各種新聞媒體裡開始談“通貨緊縮”這個當時的經濟學中尚沒有的新名詞,與此同時國外流行“中國崩潰論”(下個金融危機要降臨到中國)。但中央媒體並不承認,國務院某中心說中國的問題是有效需求不足而不是通貨緊縮,東南亞金融危機對中國影響很小。直到1999年3月,朱總理在視察內蒙時首次承認中國已經陷入“通貨緊縮”。結果,媒體180度的大轉彎,統統都在談“通縮”及其危害、如何避免通縮等等。國家當時的政策就是“積極的財政政策”——發國債大搞基本建設和寬鬆的貨幣政策——連續減息,僅98年就減了3次息。這樣的經濟背景下,我注意到悲觀的情緒才一步步深入到我這樣層次的投資人心中。而A股此時已經調整快2年了,B股則創了歷史新低,也成為完全的“死市”(好幾個交易日竟無一筆成交!)。

但是,我此時作為完全不懂經濟的投資人卻不知怎么頭腦出奇地清醒。我當時對一位剛認識不久的大機構朋友說:政府現在鼓勵做多,雖然有力的政策還未出,但是種種跡象表明,各種悲觀的情緒已經甚囂塵上,我不懂經濟但我覺著中國既然能閉關鎖國幾十年都不倒卻要現在倒下?股市應該很快見底。底是什麼?就是最可怕的前景讓人人都知道的時候!政策一定會出手的!你們現在發基金,真是最好的時機!

“519”行情在一個多星期後正式爆發!行情起來後,“人民日報”又發了“恢復性上漲”的社論(《堅定信心規範發展》),對做多搖旗納喊,象定性政治事件一樣對股市上漲給予讚揚!兩年,僅僅兩年,人民日報對於股市的態度就這樣發生180度的大轉彎!而且是同一個最高領導人(朱)審閱後簽發的!。

政策是什麼,又讓我領略到了。政策是市場逼出來的!當時經濟政策和國家領導人要啟動國內市場,要搞住房、醫療、教育的市場化改革,但股市已經跌了兩年,大量個人和機構們虧損累累,誰敢放心去消費?尤其是下個金融危機要到中國(當時中國的銀行技術上已經破產,這種觀念使中國經濟崩潰論深入人心)的論調,怎么才能讓老百姓接受關係到他們最基本生活的大消費政策改革方案?怎么用直接融資來啟動經濟,給長期主要靠國內貸款支持經濟的銀行松松傍?不把股市搞活能行嗎?!“519”行情起來後,我更加意識到這輪行情的深層政策意義。

這是我第一次真正“預測”和抄到股市大底的經典案例,不靠內幕訊息,更不靠巨觀經濟的深奧分析,只憑最基本的常識判斷。“519”行情,發生在通貨緊縮甚囂塵上的99年5月份,發生在大機構投資者認為“基本面完全不支持反轉”的時候!——這次經歷給了我在投資上獨立思考真正的信心。還有,當時很多績優股股票的股價是兩年來從未有多的低,也吸引了我。這次經歷和認識在我的記憶中永遠抹不去。

2008年以來的熊市

2008年的熊市,產生了歷史上最大的年跌幅。其誘因先不說,看看當時出現的幾個跡象:

1。大量的“虛擬”公司產生了。市值超過其帳面值的10倍以上,我把它叫做“虛擬公司”。去年8月份,我發了一個貼《'虛擬'公司研究》,發現這些公司居然大部分來自典型的周期性行業:如地產、航運、金融、化工和材料,……。這個世界變了?最基本的道理都變了?還是我的認識落伍了?

2。業績好得不可思議。讀一些公司07年報表時一個典型的感覺時,各周期性行業的公司業績群體性的出現極高的超額收益。可這些公司哪有哪怕一點意義的競爭優勢呢?難道今後競爭沒有了?

過度繁榮必然導致過度衰退。很多這些去年業績紅得發紫的股票今年短期內已經迅速跌去了80-90%。等待這些公司的可能將是越來越難看的業績。價值究竟是業績決定的還是由重置成本決定的——本來這是托賓的諾貝爾經濟學獎的成果,但並未出現在我們的各機構投資者的腦子裡。我曾問過一位基金公司的朋友為什麼基金公司這樣經濟博士一大堆的機構里很少有拿托賓的q理論說事的?他說如按托賓的理論,那股票就不要漲了。

但資本市場卻不會顧及大家的喜好。這些股票倒下了。今後還會起來嗎?資本市場並不是象鐘擺一樣的震盪遊戲。有些公司股票一旦見頂,可能就是永遠的頂。去年年末,我寫了貼《歷史之鑑——97年績優股倒下的回憶》,擔憂一些股票不但見頂,而且可能是永遠的頂。為什麼上一輪牛市的“最的紅股”往往到下輪牛市仍然一蹶不振?其中蘊藏著什麼資本後面的深層道理?

在經濟繁榮時期股票市場見頂的可怕,這次熊市算是初步讓投資人領略了。但是,周期性行業的股票真的就統統沒有價值了?其實,看看歷史這並不難回答。決定股票今後能否再起來的,不是別的,正是公司是否具備內在的競爭優勢以及在牛市泡沫時期是否過度繁榮過。周期性公司並非沒有價值,只是其價值不穩定。熊市也並不可怕,可怕的是仍然是誤把那些借“機遇”爆發而披著“高業績”但毫無競爭優勢內涵的公司當作“皇冠上的明珠”式的“最好的公司”而幻想。

——熊市日子裡的酒後話

股市就象人類的歷史。熊市的時候就是“當牛做馬”,悲觀得無以復加;而牛市的時候則是“翻身道情”,得意得屁顛屁顛。

“百年一遇”的……,現在成了流行語了。但似乎講這話的人其實並沒有經歷過什麼苦難。不是嗎?那位令人尊敬格大先生不要說沒過過窮人的日子,可能連真正“危機”與苦難的心情是什麼也沒有經歷過。居然很多國人現在把這樣的“精英人士”的話奉為語錄,好象中國未來要有多么的“麻煩”、“危機”似的!

苦難危機?上個世紀的一百年,哪個國家的人民最有資格說“危機和苦難”呢?我看至少有咱中國人!

美國有過什麼危機呢?不就是那個30年代的經濟大蕭條嗎?但是當時的中國處於什麼?軍閥混戰,老百姓民不聊生,“經濟”問題恐怕還排不上號吧?隨後小鬼子也趁火打劫,還妄想滅掉我中華。什麼叫危機?在這樣的國破民亡的形勢下,“經濟危機”那還能叫“危機”嗎?可結果又怎樣了呢?不就是十來年的時間就讓中國人重新感到了新的希望了嗎?

1949年新成立延伸到現在的中國,又什麼沒經歷過?歷次的政治鏇渦運動;三年餓死成千數萬人的自然災害,兩個超級大國輪番的核戰威脅、幾十年的全面經濟封鎖……中國還是在連鐵釘都不能生產的基礎上硬是建成了世界上不多的具有獨立配套完整的工業體系和兩彈一星。“封鎖吧,封鎖十年八年,中國的一切問題都解決了”——毛偉人的豪邁在中國人這裡該實現的都實現了。看看世界上到目前為止,還有沒有第二個在全面封鎖的情況下不但能搞出“兩彈一星”,還能建立獨立的工業體系、敢於對最強的列強說“不”的國家?!

那二十多年經濟發展速度沒那么快是事實,但是從80年代以後呢?經歷了88年的物價失控的搶購風、90年的市場疲軟、93年的通脹失控、98年的通縮衰退、07年的高通脹……,這么多“危機”後一算,怎么又是中國的經濟增速這期間全球第一了呢?現在又來了“百年不遇”的什麼什麼警示了。呵呵,在中國人面前,不要談什麼“百年不遇”,就跟小毛孩子,哪怕是富豪家多看了幾眼電視節目的小毛孩,去跟飽經風霜的大人談什麼“歷史性的教悔教訓”的話一樣可笑。還太嫩!輪不到你毛孩子跟中國人說事!

進入21世紀,中華民族的全面復興的歷史大趨勢,已沒有什麼可阻擋了!領導人的更替、國家制度的演變、時尚的改潮、經濟的波動……都只不過是這個大趨勢發展的螺鏇方式而已。

我為生在這個時代的中國並作為一個中國人而自豪!我更對能成為這個時代的投資人而幸運!

黑暗只不過是休息的片段,打會盹就過去了;明媚的陽光日才是我們生活經歷的主題和常態!

……

——既然是酒後的話,就不必太較真。

不過,這酒後的話也是內心的一種感受。回到狹義的股市上,未來真的有那么悲觀嗎?僅僅因為中國股市跌了個全球第一就推測中國什麼都有問題了,那與去年漲幅全球第一時什麼都“黃金十年”有什麼區別呢?情緒波動而已。

如果回到上世紀60年代或文革時期,現在再怎么樣也不如那時的惡劣吧?對內階級鬥爭、經濟還被世界封鎖幾十年,餓死、斗死千萬人,中國以後就倒了嗎?

中國的經濟處於學習、追趕階段不假,但是,聽聽巴菲特怎么評價中國吧,我覺得是一針見血!

“……我們(美國)做得不錯,但中國做得更好,而且他們起點低,所以……”

經歷過1994年325時的人,恐怕不會動不動就“百年一遇”的大熊云云,就跟個沒見過世面的小家子氣孩子式的。

——凱恩斯在股市大崩盤時如何應對?

凱恩斯可以說是歷史上最有影響的一代經濟學泰斗,同時也是一位資本市場的投資大師,他經歷了1929年的大蕭條。雖然他沒有躲避開那場大蕭條,但他直到今日仍然被譽為讓華爾街所有人都“相形見拙的人物”。

讓我們看看這位大師在大蕭條時的精闢見解吧。1931年,在長期大熊市即將達到底部時,凱恩斯的投資也蒙受了巨大的市值損失。這場大蕭條是史無前例的,作為投資人當時他寫了份備忘錄,討論他擔任主席的國民保險公司未來的投資策略。很多董事主張清倉股票向市場認錯,但他則認為,儘管已經損失巨大,市場還看不到任何希望,但“急切清倉將是一個錯誤”。事實上,他的這份備忘錄解答了機構投資管理的一些傳統難題。其主要觀點包括:

——有些事情,比如世界末日,是無法防範的風險,所以擔心也沒有用。

——如果我們逃離了股市,一般不會立刻回頭,等到回去時總是已經太晚了。如果復甦真的到來,我們肯定會被甩在後面;而如果復甦永遠不來,那就怎么做也沒用。

——從我們的信譽等等角度來考慮,我能想到的最糟糕的事就是錯過了復甦的機會。

——傳統的原則是:投資機構在熊市時應當儘量搶在別人前面清倉,但這種做法的後果令我躊躇。當清倉總的來看不太可能時,爭相拋售將導致整體系統的癱瘓,使熊市更加嚴重。我相信有時我們應當繼續持有,而不是試圖斬倉。

——2009年開始的熊市

剛剛經歷了慘烈急劇的2008年下跌,2009年在“4萬億投資”預期下,市場又來了個翻番式的大反彈。2007年曾經耀眼的明星們——同質化的周期股又開始輪番表演了。但是,之後的事實證明,對於這些2008年大幅下跌的周期股只不過是“迴光返照”,更長期的慘烈下跌還在後面,只不過由2008年的急跌換了個形式——陰跌。

與此同時,那些代表著未來“轉型”經濟業務的公司——由經濟的“數量”轉而為提高經濟的“效率”的行業,則似乎在繼續著2006-2007年以來的牛市。其中,這類公司大多數都是些中小類公司。還有一類股值得一提,那就是既與4萬億投資無甚關聯(甚至是競爭關係),而又與未來經濟轉型無關的公司——公用事業股,如港口、機場、鐵路運輸類股,則似乎完全無視市場的總體反彈,而是“我行我素”的長期陰跌,新低不斷。

這期間的A股市場,上演了之前20年從未有過的景象:你跌你的,我漲我的;你的估值頻創新低,我的估值又回牛市。很多投資人糾結於40倍PE 難道比7倍PE 還有投資價值嗎?於是,很多人疾呼,市場“不理性”、“看不懂”了,云云。這期間不同投資人的業績相差萬里:注重個股長期前景的投資人則似乎繼續享受著2007年時的牛市;而2007及2009年的明星們基本都慘不忍睹,他們還沉浸在2003-2007年間那些“五朵金花”式的行業景氣的投資美夢中。特別是其中那些靠判斷經濟形勢來決定投資策略的,更是感到了前所未有的困境,伴隨他們的是矛盾、彷徨、失望……。

市場真的“前所未有”了嗎?如果整體看(比如看整體指數),其實與之前的市場,甚至與國外的市場歷史相比,並無任何不同。08年短暫急跌,09年反彈,之後長期陰跌……這是多么“教科書”式的標準走勢!特別是,在之後的陰跌市道中,投資人的絕望和受損失程度要遠高於08年急跌時的。現在不正是這樣嗎?對股市的謾罵、嘲諷、批判、絕望、……這一切就跟看著戲劇中的小丑表演一樣好笑!

也許見識了上世紀90年代國內一些把技術分析當成科學一樣認真研究的人士的真實實踐,我一直有個明確的看法:將市場整體作為研究對象的“技術分析”人士(姑且這么叫吧),他們對市場整體走勢的把握準確度和理解力,遠高於這些年來我見過的任何券商投行們用所謂的“經濟形勢”來作投資決策的“策略師”們。這些技術分析人士的學歷、資歷遠低於這些博士頭銜的經濟學者策略師,但他們在市場上的內心幸福感似乎遠超過這些精英們。一位著名的經濟學者(他把一切技術分析都叫做“算命先生”)嘲笑那些看著走勢圖做股票的人說“你們應該退出市場了”。而我見到的其中一位優秀的技術分析人士則反唇相譏道:“對不起,你們這些看著經濟數據做股票的人這些年‘受刑’了……”。

我這裡無意介入這場爭論。但是,認識到投資的風格、投資的方法多樣化,尊重每個市場參與者,是一個成熟投資人必有的心理特徵。動輒以人師式的口吻嘲諷其他投資風格、方法的,其實他們本身被市場嘲諷的時候更多。“價值投資”又成為這些年來很多投資人的口號,但是,我見到的自稱“價值投資人”中,有膽小鬼,也有狂妄自大者;有沉默寡言者,也有巴不得一夜之間在全世界都出名者;有埋頭研究者,也有像詩人一樣愛激動但卻沒什麼真正研究的……。“價值投資人”群與其它投資人群,我還真沒看出有什麼區別。貼標籤,而不是深入具體思考,是很多人的思維習慣。

雖然,這兩年來注重公司價值的人(真懂的人)總體取得了遠超過市場的很好的投資業績,但應認識到,這也許只是市場一個階段的現象,而並非所謂的“從此不一樣”了,或者你的投資能力與之前相比真有了多大的提高。只有把投資當成長期的事業,注重公司價值的投資人,才會有總體上不錯的投資業績,才能坦然面對投資業績的波動。要知道,這幾年業績再好,以後被市場修理那是常事,到那時別再反思懷疑“重個股不重大勢”的策略又不對了。

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